投資市場充斥著各式各樣的預測數據，但這些數字往往存在重大偏誤的可能性，所以其實投資真正要處理的，是該如何面對未來的不確定性，讓它成為制定投資策略的重要考量因素。 每到年底，報社、電視台和雜誌社會蜂擁而至，邀請分析師預測來年的市場走向，有些單位甚至以賽馬式報導的方式，比較每一位分析師的年度預測，看看誰會成為眼光精準的大預測家。 最佳分析師因能預測牛市熊市，或最近的衰退或復甦而聲名遠播。在極端的案例中，率先呼籲金融危機或極端熊市的經濟學家或分析師，甚至會成為全球巨星。 對經濟學家和分析師來說，誘惑不在於給出高品質的預測，而是為股市復甦或經濟成長給出含小數點的精準預測值。這讓我想到小說家威廉．西姆斯（William Gilmore Simms）曾言：「經濟學家提出有小數點的預測值，是為了證明他們有幽默感。」 有些人可能會說，這些預測只是行銷手法，投資人不會認真以待，但我知道有很多分析師和經濟學家每天都會做這樣的預測，即使他們知道，這些預測的價值可能不如用來印這些預測的那張紙。這些專家說，他們的客戶常常會跟他們要預測值，以決定如何分配投資組合。 分析師20年所做預測中有13年都是錯的 然而，我不覺得分析師做這麼精準的預測，純粹只是為了要討好客戶和記者而已。畢竟即使是沒有人在乎這些預測時，他們還是繼續做出數字極為精準的預測。 如果精細的預測是可靠的，那我對此一點意見也沒有。但如下圖所示，過去分析師做出的預測，與實際情況可說是大相徑庭。舉例來說，1999年初，分析師預測標普500指數會上漲8.8%，而實際指數漲了19.5%，表示分析師過於悲觀，誤差是10.8%。2018年初，分析師預測標普500指數將大漲10.3%，但實際上卻下跌了6.2%，表示分析師過於樂觀，誤差為16.6%。 分析師在過去這20年來所做的預測中，有13年都是錯的，誤差超過10%，預測值中位數誤差則為4.6%。這20年來，標普指數的平均年報酬率是3.6%，將預測值與之相比，顯然這些預測的不確定性，與近來的市場報酬率相差無幾。 也許我對這些可憐的分析師太過嚴格了，也許我們別把焦點放在實際的數字上，而是關注走向。明年股市會上漲或是下跌？結果顯示，過去20年來，他們只有9次預測正確。也就是說，分析師預測股市走向的能力，可能跟丟銅板的效果差不多。 保護資產的最佳策略將資金均分到每項投資 忽略不可靠的點預測（相對於區間預測）是一回事，但投資人心中仍有疑問，想知道要怎麼保護自己的投資，避免受到不確定性的侵擾。 讓投資組合多元化，自然就能解決不確定性的問題。畢竟如果未來捉摸不定，那就別把全部的資金都放在一檔股票或少數幾項投資上。這已經是老生常談，但多元化確實是面對未知結果的最佳防護。但另一個問題來了，假如我想在10項投資當中，讓我的資金多元化，那我該如何分配每一項的資金多寡？ 分配比重的方式有很多種，但我建議可以先後退一步，問問自己：如果對未來一無所知，我會怎麼做？對未來的趨勢一概不知，不知道美股表現未來是否優於日股，或科技股是否會優於生技股，甚至不知道股票表現是否會優於債券。 當然，現在回頭看，可以很清楚看到過去這幾10年來，美股的表現大幅超越日股，這個世紀以來，股票的表現也優於債券。我們下一階段就可以利用這些知識，但現在，先假設我就是一無所知，那麼最佳策略就是把資金平均投入每一項投資。 我問投資人，在他們的投資組合中，有哪一部分是他不喜歡的，有些人會說他們沒有不喜歡的部分，因為所有投資的表現都很好。這是個警訊，如果是非常多元的投資組合，就一定會有你不喜歡的投資，因為這些投資會虧錢，或是表現不佳，好的多元投資本是如此。當然，在多元化的投資組合中，一定會有你喜愛的投資，因為這些投資的報酬很高。如果你每一步都走對了，那贏家賺的錢就不只是抵銷輸家損失的錢而已。 等比例投資組合的缺點在於無法個別調整風險 倫敦商學院教授維克多．迪米格（Victor DeMiguel）和同事做了一項具開創性的研究，他們想衡量等比例投資組合，於是將其實際表現與典型的最佳化投資組合相較。研究結果發現，14組最佳化的投資組合中，沒有一組能擊敗等比例投資組合的表現。 他們甚至預估，假設投資的資產共有25項，若最佳化的投資組合要勝過等比例投資組合，則需要3,000個月（250年）的資料才能達成。 如果歷史資料少於上述所需的月份，那麼針對不同資產的報酬所形成的預測誤差，就會壓倒多元化產生的益處，讓簡單的等比例投資組合相形之下占有優勢。但大多數的投資組合都會投資超過25種股票和債券，因而需要數千年的資料，才能克服不同資產的報酬帶來的預測誤差。 等比例投資組合主要的挑戰，在於要為每一位投資人個別調整風險概況是不可能的。如果每一份資產投入的資金都相同，那這個投資組合的風險是多少就是多少。如果風險大到投資人難以承受，也很難將之調降至可接受的程度。 處理這個難題的其中一個方法是假設我們了解資產的風險，但對其未來的報酬一無所知。例如，我們可以很有自信的說，股票的變數比債券還多，股票也會帶來較高的短期損失。 面對不確定性最好的方法就是要保持彈性 風險溢酬的學術研究有數百個，雖然大多數的研究因資料探勘或是內容過於複雜，而無法為投資人所用，但的確有一些案例顯示，投資特定類型的資產（如動能股或價值股）將會帶來系統性的優勢，而我們當然會想投資這些表現略勝一籌的資產，藉此獲益。 最後，我想強調，也許面對不確定性最好的方法，就是要保持彈性。婚姻也許會等到死亡才將彼此分開，但投資很少會撐這麼久。即使是因投資期限是「永遠」而聲名大噪的巴菲特，在遇到公司發展不如預期或環境轉變時，也願意將投資脫手。 每一位投資人都必須找到平衡，要長期持有投資，才能使其發揮潛力，但面對可能影響報酬的長期前景，又要隨之應變。如何在兩者之間達到平衡，將是每位投資人必修的課題。（摘錄自《投資底線》／樂金文化出版）   更多精彩內容，請鎖定2020年10月號《Money錢》