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淡如小姐,妳好! 今年4月我的第2本新書發表時再度上了妳的廣播節目,妳是非常認真的節目主持人,接受過妳兩次訪談,發現妳桌上的書都貼了許多標籤做記號。拜讀過妳的《超從容時間管理術》,知道妳的閱讀效率,當時我問妳,這本新書妳應該看得很快吧?妳回答說花了一個禮拜,我看標籤已貼到書的尾端,應該所言不虛。 上妳節目前,我的基金在年初的績效大約是7%(截至9月19日, 成績是17.48%)。巴菲特的波克夏股價在2015年下挫12.5%之後,大幅反彈約5%,標普500則是2%,我的基金過去7年的年均報酬是18.54%,還不錯,那時妳問我怎麼做到的?我回答說有點運氣,這個答案妳顯然不滿意,認為我有隱藏看家本領之嫌,繼續追問。我解釋,投資組合中剛好選上幾家盈餘成長較強勁的公司,沒想到妳還是覺得我沒揭露擊敗大盤的心法,又再追問:「那你就告訴我們如何幸運吧!」我只能重複上述說法,或許妳看我態度誠懇,也就接受了。 下了節目,妳提到應該有些指標可當參考,這真是可以寫成一本書的大哉問了,妳是善問者,總可以從最關鍵的點切入。妳說的沒錯,每個操盤手都有他慣用的參考指標,但我當時沒有完整回答,出於兩個考量:一來,影響股市波動的因素錯綜複雜,很難找到單一指標,若再談到其他但書條件,那一下子就很難收尾;再者,我認為多數的投資者並不需要了解這麼複雜的操作,我前兩本書的宗旨都是希望讓讀者懂得理論後,每年只要花10~20分鐘管理自己的投資,如果當時列舉我操盤所要考慮的指標,只怕節目會很枯燥。 大盤動向大幅影響個股表現 不過,既然妳也清楚每個操盤手有他慣用的指標,身為進階的投資管理者,我可以藉著文章討論一番。現在美股過熱了嗎?美股股價偏離合理價位的支撐區了嗎?什麼時候做修正?我認為,美股已經不便宜了,有必要居高思危據統計,影響個股表現的因素,股市大盤的動向占了70%,剩下的30%才是個股自身的表現,所以一般會先關注整體股市。股市從大方向來看有兩個層面: 股市高低點的判讀; 如何挑到績優的成長股。今天我們先談第一個層面的4個指標。 首先,以本益比(衡量股價是否合理的指標)和盈餘成長動能這2個指標來判斷。美股的本益比目前達到新高25倍左右,而它的盈餘成長動能在2014年達到高點之後,這1年半來不但沒有持續升高,甚至有些衰退,雖然美國就業市場持續成長,但是依我看來,目前這樣的高價位區很容易因為出現黑天鵝而震盪。 有人持不同看法,認為利率的環境也應該列入考慮。我們來看看,2016年此時的本益比25,達到歷史高原區,和美股1997年時的本益比約略相同,但1997年的10年公債利率約6.58%,而標普500的股利大約2.2%,當時公債有一定的吸引力。2016年8月的10年期公債利率是1.57%,標普500的股利目前是2%,與1997年的情況相反,現在是美股有一定的吸引力。 通常,在利率極低的環境下,美股允許有較高的支撐點。這種說法固然有其根據,但我認為,多數人未必有承受股市劇烈震盪的能力,因此適度的防禦和投資規畫有其必要。 巴菲特指標70%時進場 獲利可期 第3 個相對有效的指標是,美股總市值與美國國民生產毛額的比值,也就是俗稱的「巴菲特指標」。巴菲特曾在2001年高科技泡沫的第2年在《財富》(Fortune)雜誌發表文章指出,如果投資人在上述指標70%∼80%時進場,將會有不錯的獲利;若是在上述指標的200%進場,那麼投資人無疑是在玩火,而目前該指標為126%,比歷年的平均值70%高出了許多,並且正往2000年高科技泡沫的最值151%靠近。第4個指標是標準差(衡量波動的一個範圍)。從統計學來看,目前巴菲特指標處於2個標準差的位置,這代表的意義是,隨著股價上漲,修正的機率將增加。 判讀美股的這4個指標顯示:美股本益比已偏離歷年來本益比約16倍的中間值; 盈餘動能在2014年達到高點後,這1年半公司盈餘成長的動能有減緩趨勢; 巴菲特指標的美股市值與國民生產毛額的比值漸漸偏離70%中間值的支撐區,往歷史高點靠近; 以標準差的波動來看,發生修正的機會逐日增高。 基於上述原因,我認為現階段操作應多少加入防守性的策略,但每個人的做法不同,我也無法鐵口直斷。就算股市偏離了支撐區,再往上偏離個幾年也是常發生的事,況且股市的反應還包含人性的因素在內。那麼,我們該怎麼應對呢? 4應對策略參與股市 我曾提過,參與股市最起碼有4種應對策略: 策略1 有巴菲特的精神和功力,就可危機入市,前提是要有現金在手,而要持有多大的現金比例,端視個人功力,多數投資者不應該太沉迷於判斷這種高難度的「時機」。 策略2 股災來臨時不要慌,因為美股的修正一如四季循環,投資大師彼得.林奇「股市每下挫10%就加碼」的建議,長期來看是有歷史背書的有效驗證。 策略3 依年齡做資產配置。投資者年齡=公債在總資產的持有比重。策略4 來自巴菲特恩師的建議,如果憂心美國的股市和經濟,可以降低股票持有,但不應低於總資產的25%,因為這已是相當於75歲的人的股票持有比例。 選擇資產配置的投資策略,就像給汽車換上春夏秋冬皆宜的四季胎,不同風險承受力的投資人,都可以藉此找到適合自己的黃金比例。我們談了4種指標,其中以巴菲特指標最簡單、有效。淡如小姐若不信,我們可用本益比這個指標當對照來看: 2000年3月高科技泡沫開始時,本益比29倍在歷史高原區; 2002年5月泡沫接近尾聲時,本益比是41倍,此時看起來是錯誤的反向指標。同樣的情形發生在金融海嘯結束時的2009年3月,當時本益比高達110倍,何以在美股谷底時,標普500的本益比卻呈反向飆高呢?這指標讓人相當疑惑──這就是我當時不願意輕易開啟這個話題的原因。如果上述問題妳能找到答案,那妳就有能力解讀這個指標,如果沒有找到答案,那麼就留待我們下次在空中討論,如果我能完成第3本書的話。 ※本專欄僅代表專家個人觀點​※​ 更多精彩內容:《Money錢》2016年10月號NO.109  
給吳淡如的一封信: 黑天鵝何時再來?
2016/09/29
闕又上,阿甘的一封信,黑天鵝


淡如小姐,妳好!
今年4月我的第2本新書發表時再度上了妳的廣播節目,妳是非常認真的節目主持人,接受過妳兩次訪談,發現妳桌上的書都貼了許多標籤做記號。拜讀過妳的《超從容時間管理術》,知道妳的閱讀效率,當時我問妳,這本新書妳應該看得很快吧?妳回答說花了一個禮拜,我看標籤已貼到書的尾端,應該所言不虛。

上妳節目前,我的基金在年初的績效大約是7%(截至9月19日, 成績是17.48%)。巴菲特的波克夏股價在2015年下挫12.5%之後,大幅反彈約5%,標普500則是2%,我的基金過去7年的年均報酬是18.54%,還不錯,那時妳問我怎麼做到的?我回答說有點運氣,這個答案妳顯然不滿意,認為我有隱藏看家本領之嫌,繼續追問。我解釋,投資組合中剛好選上幾家盈餘成長較強勁的公司,沒想到妳還是覺得我沒揭露擊敗大盤的心法,又再追問:「那你就告訴我們如何幸運吧!」我只能重複上述說法,或許妳看我態度誠懇,也就接受了。

下了節目,妳提到應該有些指標可當參考,這真是可以寫成一本書的大哉問了,妳是善問者,總可以從最關鍵的點切入。妳說的沒錯,每個操盤手都有他慣用的參考指標,但我當時沒有完整回答,出於兩個考量:一來,影響股市波動的因素錯綜複雜,很難找到單一指標,若再談到其他但書條件,那一下子就很難收尾;再者,我認為多數的投資者並不需要了解這麼複雜的操作,我前兩本書的宗旨都是希望讓讀者懂得理論後,每年只要花10~20分鐘管理自己的投資,如果當時列舉我操盤所要考慮的指標,只怕節目會很枯燥。


大盤動向大幅影響個股表現

不過,既然妳也清楚每個操盤手有他慣用的指標,身為進階的投資管理者,我可以藉著文章討論一番。現在美股過熱了嗎?美股股價偏離合理價位的支撐區了嗎?什麼時候做修正?我認為,美股已經不便宜了,有必要居高思危據統計,影響個股表現的因素,股市大盤的動向占了70%,剩下的30%才是個股自身的表現,所以一般會先關注整體股市。股市從大方向來看有兩個層面: 股市高低點的判讀; 如何挑到績優的成長股。今天我們先談第一個層面的4個指標。

首先,以本益比(衡量股價是否合理的指標)和盈餘成長動能這2個指標來判斷。美股的本益比目前達到新高25倍左右,而它的盈餘成長動能在2014年達到高點之後,這1年半來不但沒有持續升高,甚至有些衰退,雖然美國就業市場持續成長,但是依我看來,目前這樣的高價位區很容易因為出現黑天鵝而震盪。

有人持不同看法,認為利率的環境也應該列入考慮。我們來看看,2016年此時的本益比25,達到歷史高原區,和美股1997年時的本益比約略相同,但1997年的10年公債利率約6.58%,而標普500的股利大約2.2%,當時公債有一定的吸引力。2016年8月的10年期公債利率是1.57%,標普500的股利目前是2%,與1997年的情況相反,現在是美股有一定的吸引力。

通常,在利率極低的環境下,美股允許有較高的支撐點。這種說法固然有其根據,但我認為,多數人未必有承受股市劇烈震盪的能力,因此適度的防禦和投資規畫有其必要。


巴菲特指標70%時進場 獲利可期

第3 個相對有效的指標是,美股總市值與美國國民生產毛額的比值,也就是俗稱的「巴菲特指標」。巴菲特曾在2001年高科技泡沫的第2年在《財富》(Fortune)雜誌發表文章指出,如果投資人在上述指標70%∼80%時進場,將會有不錯的獲利;若是在上述指標的200%進場,那麼投資人無疑是在玩火,而目前該指標為126%,比歷年的平均值70%高出了許多,並且正往2000年高科技泡沫的最值151%靠近。第4個指標是標準差(衡量波動的一個範圍)。從統計學來看,目前巴菲特指標處於2個標準差的位置,這代表的意義是,隨著股價上漲,修正的機率將增加。

判讀美股的這4個指標顯示:美股本益比已偏離歷年來本益比約16倍的中間值; 盈餘動能在2014年達到高點後,這1年半公司盈餘成長的動能有減緩趨勢; 巴菲特指標的美股市值與國民生產毛額的比值漸漸偏離70%中間值的支撐區,往歷史高點靠近; 以標準差的波動來看,發生修正的機會逐日增高。

基於上述原因,我認為現階段操作應多少加入防守性的策略,但每個人的做法不同,我也無法鐵口直斷。就算股市偏離了支撐區,再往上偏離個幾年也是常發生的事,況且股市的反應還包含人性的因素在內。那麼,我們該怎麼應對呢?


4應對策略參與股市

我曾提過,參與股市最起碼有4種應對策略:
策略1 有巴菲特的精神和功力,就可危機入市,前提是要有現金在手,而要持有多大的現金比例,端視個人功力,多數投資者不應該太沉迷於判斷這種高難度的「時機」。

策略2 股災來臨時不要慌,因為美股的修正一如四季循環,投資大師彼得.林奇「股市每下挫10%就加碼」的建議,長期來看是有歷史背書的有效驗證。

策略3 依年齡做資產配置。投資者年齡=公債在總資產的持有比重。策略4 來自巴菲特恩師的建議,如果憂心美國的股市和經濟,可以降低股票持有,但不應低於總資產的25%,因為這已是相當於75歲的人的股票持有比例。

選擇資產配置的投資策略,就像給汽車換上春夏秋冬皆宜的四季胎,不同風險承受力的投資人,都可以藉此找到適合自己的黃金比例。我們談了4種指標,其中以巴菲特指標最簡單、有效。淡如小姐若不信,我們可用本益比這個指標當對照來看:

2000年3月高科技泡沫開始時,本益比29倍在歷史高原區; 2002年5月泡沫接近尾聲時,本益比是41倍,此時看起來是錯誤的反向指標。同樣的情形發生在金融海嘯結束時的2009年3月,當時本益比高達110倍,何以在美股谷底時,標普500的本益比卻呈反向飆高呢?這指標讓人相當疑惑──這就是我當時不願意輕易開啟這個話題的原因。如果上述問題妳能找到答案,那妳就有能力解讀這個指標,如果沒有找到答案,那麼就留待我們下次在空中討論,如果我能完成第3本書的話。

※本專欄僅代表專家個人觀點​※​


更多精彩內容:《Money錢》2016年10月號NO.109
 

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